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股票、期指及期权之间三种对冲方法

最近港股陷入徘徊格局,恒指受制于20300/21200点区间,顺势而为者大叹倒霉,持仓过市惨不堪言,反而一些持相反理论者,急跌买升,21000点上沽之,反有不错斩获。投资方法各有长短,亦各有其时,趁反覆市正是时候重温一些期指期权的对冲方法,退望能保本,进望可生利。
对冲是指在投资组合遇上或预期遇上逆向风险时,利用投资工具减轻逆向风险的投资损失。对冲无法完全避免任何损失,很多时,对冲本身需要成本,而且不当的对冲往往会带来新的风险。
股票、期指、期权常用的对冲方法主要有三种,即全面对冲、部分对冲与动态对冲。顾名思义,全面对冲即买100万元股票的话,则沽出100万元合约值的股票期货或买入1万元合约值的股票认沽期权。较复杂的情况,是手持多只股票,每只股票要计算beta值,然后利用期指进行对冲。留意beta值并非一成不变,会随股价波动及时间而转移,对应作出变动。
持股票组合采用全面对冲的先决条件,是投资者买入的,属强势股,预期该股会跑赢大市或不输于大市表现,否则干脆「换马」好过。全面对冲主要用于预计股市或该股票面对较波动的市况,甚至有大调整的机会,当波动或危机过后,解除对冲,便可回复原先强势股持仓的情况,而且成本比平仓再买为低。
130╱30渐受采用
部分对冲即买100万元股票的话,则沽出或30万元或50万元或80万元合约值的股票期货,又或买入类似价格的认沽期权;另一种部分对冲的方法是买入相同合约值但价外的股票期权或指数期权。部分对冲用于对后市调整较有保留或只是买一个下跌风险的保障。
近期对冲基金见渐多采用130╱30或150╱50比例的股票投资法。所谓130╱30,即买入基金总额的130%「好」股票,另沽空30%「坏」股票,利用些少杠杆持160%的货,若选股正确,理论上会比持100%股票的表现为佳,抗跌能力亦较强;至于150/50比例则较130/30更为进取。这些投资方法,其实亦是部分对冲再加上少少杠杆的应用。
要留意,部分对冲的保障并非全面,如遇上股价大跌的话,损失仍会出现,但情况会较不作对冲为低。但相反情况下,股价不跌反升,部分对冲虽会使股票组合的盈利降低,但又不至于如全面对冲般全无利润。
相比全面对冲或部分对冲,动态对冲比较复杂,并多以期指期权为主要对冲工具。首先,每一种投资工具均会计算其delta值或称对冲值。譬如说,界定一手期指长仓的对冲值为+1,而一手期指短仓的对冲值为-1,无论期指于哪一个水平买入或沽出,其对冲值是保持不变的,每一手期指长仓都是+1,而每一手期指短仓都是-1。把组合的总对冲值经常保持为某个特定数值的话,便称之为动态对冲。
须留意gamma值
期指期权常用的中性对冲,则是把组合的总对冲值经常保持为0,即保持中性,不看好亦不看淡后市。
一般来说,短期等价认购长仓的对冲值为0.5(如即月期指为 20600 点时,20600点行使价的期权为等价期权)。要保持中性对冲,整体投资组合的对冲值应调控为0,一般投资者多会在近收市时计算组合对冲值,并买卖期指,以符合投资要求。
在临近结算时,除了留意delta值,亦要留意gamma值,以免因对冲值变动过快而招致损失。以中性对冲为例,尽可能在结算前三至五天开始,把beta及gamma值调控为0。
(南华金融研究部董事)

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