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债市慢牛路途坎坷 震荡市是主要特征继续伴随

  • 2015-04-17
  • 来源:神光证券网
  年初市场普遍的预想是债市2015年将是一个慢牛的行情,震荡市是主要特征,一季度以来的走势也验证了市场的判断。预计后市这一特征将继续伴随,慢牛路途坎坷在所难免。

  慢牛行情的特征主要是利率趋势向下、幅度有限,且下行过程往往伴随反复。2015年支撑慢牛的主要因素主要还是经济基本面的持续疲弱。传统产业不断向下,新的经济增长点尚未崛起,经济结构仍处于蜕变当中,市场预期的不确定性提升。从目前公布的数据来看,一季度无论是进出口数据、房地产投资增速,还是规模以上工业增加值,都延续了去年一路下行的走势,且明显低于市场预期。

  但与之相对应的是,M2增速在宽松货币环境下未能得到有效提高,实体经济的活力并未得到有效激发,而作为新经济因素代表的“互联网++”、“一路一带”等都处于萌芽阶段,其中的不确定性也有待市场确认。当前经济处于转型阵痛期,市场的纠结也来自于此,一方面,经济增长旧引擎熄火提振市场做多信心,另一方面,新引擎随时发力也令空头欢欣鼓舞。市场正是在这一过程中不断反复,当10年国开接近4.3%时做多热情提升,接近3.7%时做空占据上风,而收益率曲线暂时的平坦或陡峭也伴随长端利率的波动而改变。

  那么,市场波动的直接根源来自于哪里?笔者认为,主要来自于市场预期与央行实际政策的预期差。回顾一季度,1、2月份市场做多热情巨大,信心主要来自经济回落和央行支持下的资金面宽松,而春节后,市场的一致预期受到挑战,人民币贬值、IPO资金冻结量超预期的同时,央行并未多次降准,资金价格因此居高不下,债券利率与资金成本的倒挂令市场大跌眼镜,也使得收益率反弹一触即发。值得一提的是,期间央行也有过降息降准,且屡次降低公开市场回购利率,但每次政策都成为市场卖空的时机,多头信心反而受到打压。

  击溃市场多头信心的最后一根稻草,是地方政府债的超量供给冲击。起先,市场预期的地方债规模是4000亿元-5000亿元,而两会期间的官方数据变为1.6万亿,随后又向市场传递或超出1.6万亿的可能性。

  天量供给来了,需求在哪里?市场可依赖的银行投资户和理财户受制存款流失、股市繁荣等影响,新增投资规模极为有限。资金成本降不了,需求远远跟不上供给,债市投资者唯一的选择只能是止损,3月底的止损盘在短短的几个工作日将收益率提升了近60bp.

  就在市场看空情绪不断升温的情况下,4月份资金利率却出人意料地一路下行,7天利率从4.5%左右的高位降至2.8%,MLF续作规模也有所提高,资金面在瞬间变得即便宜又宽松,市场做多热情再一次被点燃。

  回过头来看,不难发现当前债券投资者的交易心理是脆弱的,而这种脆弱会放大市场的波动。虽然基本面支持慢牛行情,但预期差可能使交易者蒙受损失。因此,相比去年利率高位下行的轻松自如,2015年的慢牛路途将充满坎坷。

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